国泰君安:港交所受益资源双向流动,目标价598.7港元_港美股今日行情

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2021年1月25日21:12:10 评论 135 4666字阅读15分33秒
摘要

国泰君安:港交所受益资源双向流动,目标价598.7港元_港美股今日行情,本报告导读:
港交所主要满足客户的投融资需求,业绩与港股市场交投活跃度强相关。三大特点使其受益资本双向开放的确定性高,首次覆盖给予“增持”评级,目标价598.7港元。
首次覆盖给予“增持”评级,目标价…

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本讲述导读:

港交所主要知足客户的投融资需求,业绩与港股市场交投活跃度强相关。三大特点使其受益资源双向开放简直定性高,首次笼罩给予“增持”评级,目标价598.7港元。

首次笼罩给予“增持”评级,目标价598.7港元:预计公司20-22年营收可达199/262/284亿港元,归母净利润121/171/185亿港元,每股收益9.51/13.30/14.27港元。考虑到公司利润对市场交投活跃度的高弹性,交投活跃将推升,接纳历史P/E估值法举行估值,给予历史估值区间前25%的P/E倍数,对应2021年45x P/E,对应目标价598.7港元,首次笼罩给予“增持”评级。

港交所具有稀缺性、开放性和一体化三大特点使其受益资源双向流动简直定性高:港交所是香港区域唯一的综合性金融买卖所,通过上市、买卖、结算托管和科技四大营业知足客户投融需求。经历过“四所合并”、香港回归、亚洲金融危急等历史事件后,形成了香港买卖所稀缺、开放和一体化的三个特征。使其受益于境内外资源双向流动性加速简直定性极高。

基本面与港股交投活跃度强相关,两大因素引发业绩超预期:港交所的营收结构中,来源于与客户投资需求相关的收入占比超9成;且营业支出以稳定增进的职工薪酬为主,使其利润弹性与香港市场交投活跃度强相关。当前中概股的加速回归叠加AH股估值溢价处于历史高位这两大因素,港股对内资的吸引力大幅提升,使得后续港股活跃度将显著提升,这将带来港交所业绩的超预期。

催化剂:政策驱动下南向资金加速涌入香港市场;中概股回流。

风险提醒:南向资金涌入不及预期;中概股回归历程不及预期。

国泰君安:港交所受益资源双向流动,目标价598.7港元_港美股今日行情

Part 1

稀缺、开放和一体性的港交所受益资源的双向流动

1.1

港交所是综合性金融买卖所,知足客户投融需求

港交所全称香港买卖所,其前身是建立于1947年的香港证券买卖所,而后于1986年同远东买卖所、金银证券买卖所和九龙证券买卖所合并成为团结证券买卖所(联交所)。2000年联交所进一步同香港期货买卖所及香港中央结算公司合并成为港交所。2012年收购伦敦金属买卖所(LME),进一步拓展外洋营业疆土。

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港交所通过四类服务知足客户投融需求,为投资者提供包罗股票和权证、涡轮、牛熊证、期货等各种衍生品的买卖、结算托管和科技服务,并为公司和投资银行提供正股和衍生品的上市刊行服务。

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从营收结构上看,港交所20Q3营收中买卖营业、结算托管营业营收占比排列为37%和30%,排列占比前两位。

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1.2

稀缺性、开放性和一体化三大特点提升增进简直定性

港交所具有稀缺性,毗邻大陆与天下的开放性和买卖结算托管一体化三大特点。在中概股回归、港股买卖活跃度提升靠山下,其收入增进简直定性也更高。

01

稀缺性:香港区域唯一金融买卖所的职位带来发展简直定性

港交所具有稀缺性,受益资源双向流动简直定性高。现在香港区域仅有港交所一家证券买卖所通过其下属的联交所提供证券投资服务,这与其他国家和区域多数同时存在差别买卖所相互竞争的情形差别,使得港交所成为香港区域唯一能够知足客户投融需求的场所,在境内外资源双向流动加速的靠山下,受益确定性高。

港交所成为区域唯一的金融买卖所来源于港府应对危急促使“四会合并”:彼时香港区域香港证券买卖所、远东买卖所、金银证券买卖所和九龙证券买卖所“四会并立”,羁系层难以有效地治理港股市场,而且会所之间相互竞争导致上市公司的整体质量转差,并发生数次严重股灾。1986年在区域政府推动下“四所合并”,联交所建立,标志着香港证券买卖市场实现统一。

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02

开放性:毗邻大陆和天下的桥头堡,更好知足客户的投融资需求

港交所现在已经成为链接大陆和天下的桥头堡,能够更好知足内地与外洋资金相互投资的需求。香港区域的怪异职位成为资源双向开放的主要桥头堡,对海内外的企业和投资者而言,其能更好的知足客户的投融资需求。

港交所的历史作育了其开放性的特点:香港区域一直是海内外双向开放的主要桥头堡。同时,港交所在海内外的资源双向流动中则起到了努力的角色。1992年时任联交所主席李业广先生向国务院与人民银行提出“优质国企”赴港上市方案后,开启了H股的上市历程,港交所也一直延续其开放性。

03

买卖结算托管一体化:提升资产平安性,更好珍爱投资者利益

港交所同时下属联交所、期交所、LME三个买卖所和香港中央结算公司、联交所期权结算所、期货结算所、LME结算所、场外结算公司五个结算公司,实现了买卖结算托管的一体化。这种款式下资产的平安性显著提升,能够更好珍爱投资者利益,吸引投资者在香港市场投资。

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一体化款式成因是反思1998年亚洲金融危急应对不力的效果:彼时在面临国际炒家攻击港币和港股时,买卖所和结算公司各自为战,政府与买卖所间缺乏相同,导致国际炒家携资全身而退,投资者利益严重受损。2000年香港特区政府推动联交所、期交所和香港中央结算公司合并,形成当前股票与期货买卖结算托管一体化的款式。

Part 2

营收主要来自投资需求,对交投活跃度弹性较大

2.1

港交所营收主要来自客户的投资需求

港交所主要为其客户提供上市、买卖、结算托管和科技四大类服务,以知足他们的投融资需求。

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在港交所提供的服务中,上市服务中面向投行的涡轮、牛熊刊行营业、买卖服务、结算托管服务和科技服务其本质都是知足客户的投资需求,而服务公司的上市服务知足的是公司客户的融资需求。我们从商业模式的本质出发,以知足客户差别种类需求的维度对港交所的营收重新划分。

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可以看到,由客户投资需求带来的收入占港交所营收的比例超9成,港交所主要知足的是客户的投资需求

2.2

市场交投活跃度是港交所收入增进的主要驱动力

从港交所的营收增速显示上看,港交所营业收入增速颠簸幅度较大,其颠簸与市场买卖活跃度密切相关。

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造成营收与市场活跃度慎密相关的缘故原由是港交所是通过买卖服务、结算托管服务以及上市服务知足客户的投资需求的。而这三类营业的焦点驱动力均是与正股交投活跃度相关的。

国泰君安:港交所受益资源双向流动,目标价598.7港元_港美股今日行情

下面我们就买卖营业、结算托管营业和上市营业三项营业的商业模式详细举行剖析,以说明港交所营收与正股交投活跃度弹性之间的关系。

01

买卖营业:提供买卖系统并拉拢买卖,收入随买卖活跃度颠簸

港交所通过为客户提供HKATS买卖系统收取买卖系统使用费,通过拉拢买卖收取买卖费:买卖费凭据买卖金额的规模收取;买卖系统使用费凭据买卖宗数收取。

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从买卖营业收入增速情形来看,营收颠簸较大,20Q3买卖营业收入52.45亿港元,同比+22%。买卖营业营收与市场买卖活跃度高度相关。

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从买卖营业收入的结构来看,正股、期交所期货及衍生品、LME金属期货合约排列收入的前三位。其中正股买卖发生的买卖收入占比不停提升,提升的缘故原由系正股日均成交金额增速超其他买卖品种增速。

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02

结算托管营业:营收与市场买卖活跃度显著相关

结算托管营业可以分为结算类营业和存托管营业两类,其中结算营业主要收取按买卖总值一定比例的结算用度,如买卖通过交收指示举行,则收取每个交收指示1港元的交收用度。存托管营业为投资者提供存入证券保管的服务,主要服务于北上营业,收费凭据存托管的股票数目决议。

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从结算托管营业的增速上看,20Q3结算营业收入32.35亿港元,同比+33%,买卖营业营收与市场买卖活跃度高度相关。

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从结构上看,联交所的正股和涡轮、牛熊等产物发生的结算用度占比近年来提升显著,20Q3占比约7成。联交所正股和涡轮、牛熊等产物结算用度占比提升的缘故原由与其买卖用度提升的缘故原由相同,均为买卖量增速快于其他品种,在此不再赘述。

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03

上市营业:衍生工具刊行数目颠簸与市场活跃度密切相关

港交所为投资银行提供刊行涡轮和牛熊证等衍生产物的服务,收取上市每只数万港元不等刊行费。

衍生品刊行费收入颠簸水平高,系衍生工具刊行数目颠簸所致,而衍生工具刊行数目与正股市场活跃度高度相关。

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2.3

营运支出刚性,加大利润对买卖活跃度的弹性

港交所营运支出刚性水平高,受市场活跃度影响水平较低,营运支出的增速颠簸幅度显著小于日均成交额的颠簸幅度。

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营运支出出现刚性的缘故原由是其营业支出主要组成均为职工薪酬、装备调养和楼宇支出等固定成本,受市场买卖活跃度影响小。

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营业成本刚性进一步加大了利润对市场活跃度的弹性。从增速角度来看,净利润增速对日均成交额的敏感度高于营业收入对日均成交额的敏感性。

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Part 3

港交所受益于两大因素推动的投资需求提升

3.1

中概股回归浪潮提速有助于提升港股交投活跃度

自2018年起,大量中概股选择返回香港市场上市,而且在当前国际环境下,我们预计中概股回归浪潮仍将继续,这将周全利好港交所的各块营业。

2019年11月,美国国会中国经济与平安审查委员会向国会提交咨文,建议克制接纳可变利益实体架构(VIE架构)的中国公司在美上市,对大量以VIE架构设立的科技、互联网、媒体和教育中国公司造成威胁。

2020年5月,美国国会参议院通过《外国公司问责法案》,加大中资企业赴美上市难度。

在此靠山下,以互联网企业为代表的大量中概股选择回归香港市场,美团、阿里巴巴、网易和京东等互联网巨头相继在香港区域二次上市。

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我们预计未来美股市场对中概股的羁系力度或进一步提升。加之在美国上市的中概股数目众多,羁系趋严将加速中概股回流,周全利好港股投资需求的提升。

3.2

AH估值溢价处于历史高位,有助于提升港股交投活跃

当前AH股估值处于历史高位,在沪港通机制日渐成熟的当下,港股对内资吸引力大幅提升,预计港股交投活跃度将大幅提升。

首先,从估值角度来看,AH股估值溢价处于历史高位。

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同时,沪港通机制越来越天真,在港股对海内资源吸引力大幅提升的靠山下,南向资金也在加速流向港股。

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AH股估值溢价处于历史高位且港股整体对海内资源吸引力大幅提升靠山下,将有助于连续提升港股活跃度,也将成为港交所业绩大幅提升的推动力。

Part 4

投资建议:目标价598.7港元,建议“增持”

如上文所述,港交所业绩受益于港股交投活跃度的提升。我们预计21年市场买卖活跃度将进一步提升,以联交所日均正股买卖额在20-22年间划分可达1093/2065/2344亿港元,同比+58%/+89%/+14%作为要害假设,展望20-22年公司营业收入划分为198.7/262.4/283.6亿港元,同比+21.8% /32%/8.1%,利润划分为121/170.8/184.9亿港元,同比+28.9%/41.2%/8.2%,对应EPS划分为9.51/13.30/14.27港元。

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参考港交所历史估值,我们发现其估值中枢在40x P/E左右,估值区间在30-50x P/E之间颠簸。

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考虑到现在市场买卖活跃度高,港股通成交额和净流入额屡创新高,我们给予港交所历史估值区间前25%的估值,对应2021年45x P/E,目标价598.7港元,首次笼罩给予“增持”评级。

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Part 5

风险提醒

南向资金流入不及预期带来的市场买卖活跃度提升不及预期;疫情频频导致证券市场大幅颠簸;区域政治因素打击。

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